事件：

　　1)CPI 同比 1.5%，前值 0.9%，市场预期 1.3%；CPI 环比0.0%，前值0.6%；2)核心CPI 同比 1.1%，前值 1.1%；

　　3)PPI 同比 8.3%，前值 8.8%，市场预期 8.1%；PPI 环比1.1%，前值0.5%。

　　核心观点：

　　3 月价格数据主要受国内疫情、国外俄乌冲突的双重因素影响。一方面，疫情导致部分食品价格高于季节性，加之油价上涨，推动CPI 同比涨幅扩大；另一方面，俄乌冲突持续，输入性通胀压力带动国内能源、化工类价格上涨，制约PPI 同比增速下行速度。

　　向前看，预计年内CPI 同比走势仍为前低后高，下半年猪价有望迎来新一轮上涨周期，9 月左右存在破3%风险，但疫情反复或将对年内CPI 中枢构成约束。PPI方面，在上半年俄乌冲突、下半年稳增长的背景下，预计大宗商品价格回落空间不大，制约PPI 同比增速回落速度，企业端成本压力仍然较大。

　　3 月CPI 同比自上月的0.9%上行至1.5%，上行幅度高于市场预期。

　　疫情扰动是造成CPI 超预期的原因。目前来看，3 月价格数据，更多反映的是疫情影响下带来的成本端冲击，而需求走弱的影响尚未体现。

　　一方面，由于局部地区封锁，引发供应链不畅、供需失衡等现象，鲜菜、鸡蛋等部分食品价格上涨，与季节性走势背离。3 月食品分项中，鲜菜、蛋类价格环比为0.4%、0.3%，高于季节性均值-7.0%、-3.5%(采用2014、2017、2019、2020 年同期均值)。

　　另一方面，由于各地疫情管控趋严普遍在3 月下旬之后出现，3 月服务业受影响程度相对较小，预计疫情对服务业的拖累或将在4 月的价格层面进一步体现。同时，由于上游原材料持续处于高位，成本端刚性压力，也使得消费品价格较难回落。

　　3 月PPI 环比涨幅再度扩大，但高基数推动下，PPI 同比增速仍然维持下行趋势。

　　俄乌冲突带动国内能源、化工类价格上涨，是推动PPI 环比涨幅扩大的主因。此外，由于海外煤炭价格上涨，国内外煤炭价差拉大，导致国内煤炭进口数量减少，带动国内煤价上涨，但在保供稳价的主基调下，涨幅相对温和。

　　近期由于美欧加大战略石油储备的投放，缓解油价上涨压力，3 月末以来油价持续回落。但考虑到俄乌冲突尚未结束，制裁风险仍在，上半年油价仍处在高位波动的环境，继续制约二季度PPI 同比增速下行速度。而进入下半年，随着稳增长效果逐步显现，预计国内大宗商品价格也将面临上涨压力。

　　通胀传导仍在延续，但行业间分化较为严重。从3 月PPI 生活资料结构来看，需求稳定向好的食品、日用品价格涨幅扩大，仍在持续提价；而受疫情等因素影响，需求恢复较慢的衣着、耐用品价格持平于上月或回落，提价幅度受限。其中，食品、日用品价格环比上涨0.5%、0.4%，均高于上月的0.2%；衣着价格环比下降0.2%，上月下降0.1%；耐用品价格环比为0%，上月为-0.1%。

　　风险提示：国际油价超预期上行；新冠肺炎本土疫情大范围扩散。

（文章来源：光大证券）